华尔街见闻:“一币两价”加大资本流出隐忧

作者系德国商业银行亚洲高级经济学家周浩,授权华尔街见闻发表

离岸人民币与在岸人民币的价差在1月5日下午扩大至1200个基点,这也是8月11日“汇改”以来的最大价差。在这样的时刻,中国央行将面临困难的抉择。
首先,作为一个国际货币,两地价差长期保持在较宽的水平上,这对于加入SDR之后的人民币来说,无疑是一种尴尬。如果不干预离岸市场,离岸人民币可能成为 “断线的风筝”,并成为全球市场看待中国的情绪风向标。对离岸人民币市场坐视不管,可能会出现的结局是,离岸与在岸人民币出现如A股和H股一般的尴尬局面 ——即使“沪港通”存在,市场也因为套利机制的不完善而无力弥补两地的价差。

事实上,央行在某种程度上有意关闭了人民币市场的两地套利,比如对于境内企业的大量购汇进行严格限制,并严查外资银行的两地套利。在这样的状况下,两地市场本身就不完善的套利机制被更加严格地限制,这在一定程度上鼓舞了离岸市场的狂奔。

第二,如果两地人民币市场之间“失联”,那么中国将面临“两种货币”的尴尬。目前,不仅两地的即期汇率存在相当的价差,两地的远期价格以及利率水平均出现异乎寻常的背离。以一年期远期点数为例,境内的一年期人民币对美元的远期点数为1200点,但离岸人民币对美元的一年掉期点数则达到了将近2300点,两者之间几乎存在一倍的差距。这意味着同样在两地购汇,一年期的远期购汇的价差将可能达到2500个基点,即境内在6.64的水平购买一年期的人民币对美元远期,而境外市场的价格则达到了将近6.9的水平。而以利率为例,境内市场的人民币的一个月SHIBOR利率为3%,但境外市场的人民币利率则为惊人的 6%。在某种程度上,央行似乎希望通过保持离岸人民币的高利率,来提高做空境外人民币的成本来压制人民币的快速贬值,但市场给予了反向的答案——我们看到了人民币在离岸市场上更快的贬值。

一种货币,两种价格意味着中国在某种程度上放缓了对资本账户的开放进程。更加重要的是,两地价差的长期背离,意味着人民币贬值预期的强化,并将驱动资本继续从境内流出。

离岸市场对于在岸市场的打击,东南亚经济危机时曾出现过马来西亚的典型案例。当时,投机者在新加坡的离岸市场上攻击马币,导致马币汇率大幅贬值,离岸市场的利率也出现飚升,最终导致大量资本从境内市场流出。马来西亚最终选择关闭资本账户。时至今日,每当马币遭受攻击,市场都会引用当年的案例,以此来暗示马来西亚可能会再次选择关闭资本账户——对于任何一个经济体来说,这样的记录会一直压抑外资对于该市场的兴趣。

第三,从目前的状况来看,人民币离岸市场开始主导定价权,也将降低人民币夜盘交易的意义。盘面上,市场仍然在紧盯离岸人民币的走势。在岸市场由于受到严格监管,因此其价格可以被有效监管,但即使如此,由于离岸市场传达的明确的人民币贬值信息,结果是在岸市场上也是清一色的美元买盘。

这样的状况来看,短期内我们难以对人民币的走势保持乐观。留给中国央行的问题是,在这样的状况下,是否选择对市场进行干预?

事实上, 从过去的一段时间来看,央行一直在改变在两地市场的操作策略。总体来看,央行的干预规模在减少。从12月开始,央行有意让在岸人民币更快贬值,以赶上离岸人民币的步伐。但结果却是,离岸人民币出现了更快的贬值,两地的价差出现进一步扩大。而从新年开始,央行似乎有意管理在岸价格,在离岸市场则保持退守。结果,两地的价差开始逼近历史峰值。

我们认为,央行需要考虑强力干预离岸市场。“两种货币”的尴尬局面将可能造成严重的后果,而这样的价差长期存在,将导致市场对于人民币汇率政策的误解和无端猜测,并对市场信心造成不可避免的打击。

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分类: 经济 标签:
  1. 匿名
    2016年1月6日14:35 | #1

    外管局有特权和信息的人套利发财!

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